观点 | 9-21价差的收敛：原糖跳水【shuǐ】压制郑糖【táng】近月 新季不确【què】定性保【bǎo】护01-世【shì】界报道【dào】

07合约交割临【lín】近接货意【yì】愿不佳多【duō】头离【lí】场、巴【bā】西生产进度的加快【kuài】增加供应以及高价对需【xū】求产生的抑【yì】制【zhì】，原【yuán】糖价格大幅【fú】回调，对于内盘来说，郑糖在基本面无新【xīn】增的【de】边际姓利多出现下跟随原糖回调【diào】，但是在进【jìn】口成本和【hé】现货的支撑下跌【diē】幅低【dī】于【yú】外盘。价【jià】差方面，07和09主要用现货定价，而【ér】目前受到高糖价的抑【yì】制，终端采【cǎi】购意【yì】愿偏弱，相比之下01有被【bèi】低估的可能性，即【jí】弹性更大，进口成本依然深度倒挂，新季天气的故事【shì】让资金做空【kōng】01变得【dé】谨【jǐn】慎，因此本周的下跌【diē】过【guò】程中01相对抗跌，9-21价差也从【cóng】月【yuè】中400元/吨左【zuǒ】右的水平最【zuì】低收至250元/吨。

关注焦点：

1、 巴西糖集中上市的【de】背景【jǐng】下【xià】，第三【sān】季度贸易流【liú】扭“缺”为“盈”，原【yuán】糖随着生【shēng】产进度的加快而回落，关注需【xū】求何时出现；

(资料图)

2、 持续横盘之后，下【xià】跌也不是【shì】坏事？新一轮的下跌之后，终端采【cǎi】购意愿或出现，有利于基差商释放库存，也利于【yú】仓单【dān】的消【xiāo】化；后期【qī】关注【zhù】旺季消费情【qíng】况。

第三季度原糖震荡格局：巴西糖集中上市，贸易流扭“缺”为“盈”

在此【cǐ】前【qián】提【tí】到，“巴西供【gòng】应的增加【jiā】以及高糖价对需求的抑制【zhì】，第二和第三季度的贸易【yì】流紧张的程度或将得到缓解，意味着原糖有进一步回调的可【kě】能性”。目前原糖定价的关注【zhù】焦点【diǎn】主要集中在巴【bā】西的【de】生产【chǎn】进【jìn】度和出【chū】口节奏上【shàng】；6月巴西生产进度高于往年同期【qī】，6月【yuè】上半月【yuè】巴西中南部【bù】地区甘蔗入【rù】榨【zhà】量为万吨，较【jiào】去年同【tóng】期的万吨增加了万吨，同比【bǐ】增幅达%；产糖【táng】量为255万吨，较去年【nián】同期的万吨增加了万吨，同比增幅达%；制糖比为%，较【jiào】去年同期【qī】的【de】%增加了%；糖【táng】产量【liàng】高【gāo】企的原【yuán】因一是6月第二周虽【suī】有降雨【yǔ】，但整体天【tiān】气情况【kuàng】良好利【lì】于糖厂生产；原因二【èr】，制【zhì】糖收益【yì】远高于制糖，导致【zhì】制糖【táng】比处于近【jìn】五年【nián】高位水平，六月上半月制糖比接近49%。从天气【qì】模型来看，六【liù】月下半月天气利【lì】于【yú】开榨，无过量【liàng】降雨，因此6月下【xià】半月产【chǎn】量预计【jì】继续高企。

出口方面【miàn】暂未受【shòu】到堵港问题【tí】的影响，从当【dāng】前来看，船报数据并【bìng】未【wèi】证【zhèng】实【shí】堵港逻辑正【zhèng】在发生，Williams船报数据显示，截止9-21，巴西港口食糖待运【yùn】量万吨【dūn】，上【shàng】周为万【wàn】吨【dūn】，环比增加【jiā】约90万吨，达到了近10年【nián】同期【qī】的峰值水平，但是主【zhǔ】要出口桑托斯港口等待【dài】天数正【zhèng】常均未超过10天【tiān】。堵【dǔ】港【gǎng】的逻辑在【zài】数据上目前【qián】未被证实，原糖回【huí】吐升水。

但是后期堵港问题仍是隐患，美豆【dòu】的需求【qiú】向巴西转移，大豆的【de】主要出【chū】口港口帕拉【lā】纳瓜港等待天数超【chāo】40天，谨防后期堵港【gǎng】的【de】问题【tí】向【xiàng】桑托斯【sī】港口蔓【màn】延，尤其是从7月开始和玉米的港口运力挤兑矛盾【dùn】最为【wéi】明显【xiǎn】。一旦第【dì】三季度发生【shēng】过量降雨和堵港问题发【fā】生【shēng】，第三季度巴西食糖出【chū】口节奏【zòu】或放缓【huǎn】，堵港逻【luó】辑有可能【néng】再次成为【wéi】关【guān】注重点。

而需求端受【shòu】到【dào】高糖价的抑【yì】制【zhì】表现疲软，一方面ICE07合约交割之前接货意愿不强，多头快速离场【chǎng】原糖大幅【fú】回调；一方面欧【ōu】洲精炼【liàn】糖厂进口【kǒu】需求不振，原白价差持续回【huí】落。受【shòu】到【dào】供应增【zēng】加和需【xū】求回落的影响，第三季度原糖贸【mào】易流【liú】相对宽松，因【yīn】此卖【mài】压或导致第三季度原糖进入整理阶【jiē】段。第三季度末期定价【jià】权逐【zhú】渐【jiàn】向【xiàng】印度转移【yí】，受厄【è】尔尼【ní】诺影响，印度【dù】或考【kǎo】虑延长出口限制至【zhì】2024年，第四季度贸易流有再度趋紧的可能。

国内：持续横盘之后，下跌也不是坏事？

今年以【yǐ】来上中下游的库存【cún】结构【gòu】是【shì】：上游糖厂由于减产和【hé】前期大量抛【pāo】售【shòu】库存偏低，糖厂【chǎng】挺价意愿强烈；现【xiàn】货【huò】紧张基差走【zǒu】强【qiáng】的背景下【xià】，中间贸易商积【jī】极买糖【táng】，仓【cāng】单数量高企，期货【huò】的【de】蓄水【shuǐ】池效应【yīng】明【míng】显；下游【yóu】受到【dào】高糖价【jià】抑制，采购意愿不佳，且【qiě】维持即买即【jí】卖【mài】的采购策略，囤货意愿不强；此外郑糖【táng】此前持续维持高位【wèi】小幅震荡，贸【mào】易商的库存很难流转，国内持续维持这种库存结构，不利于现货向终端【duān】流通；在本轮的下跌【diē】后，现货跟随期货下调，终端采购的量预计增【zēng】加，基差走【zǒu】强有利于贸易商库存的【de】有【yǒu】效释【shì】放，也【yě】利于仓单的【de】消化【huà】，给了国内库存【cún】向终端【duān】去化的机会，产【chǎn】销区倒挂得倒缓解，刺激贸易商补库的需求【qiú】，国【guó】内慢慢进入【rù】消费旺季，关注旺季消费情况，如果消费正常，预计将【jiāng】出现现【xiàn】货采购【gòu】带动盘面反弹【dàn】的【de】可能【néng】。

操作上继续【xù】持【chí】有9-21的反套，关注旺季【jì】消【xiāo】费的情【qíng】况，如果消费回暖，现货预计【jì】将带动07和09反弹，此时平【píng】09空单持有01多【duō】单，01目前继续维【wéi】持进【jìn】口利润倒挂【guà】，另【lìng】外我国【guó】新一【yī】季产量【liàng】暂时没有看到大幅修复的迹象，配合原糖仍处于高位，那么01的【de】估【gū】值或有重新定义的【de】需要【yào】。

（文章来源：中信建投期货）