环球看【kàn】热【rè】讯【xùn】：一年亏损超过2亿【yì】、多美滋沦为包袱，雅士利私有化有用吗？

在经历乳【rǔ】企扎堆上【shàng】市的2022年后【hòu】，乳【rǔ】业【yè】的“马太效应【yīng】”愈加明显。

在前不【bú】久的年【nián】报【bào】季期间【jiān】，飞鹤、光明乳业【yè】、澳优、雅士【shì】利国际等上市乳企先后交【jiāo】出了净利润【rùn】明【míng】显下降的【de】年报。在这些【xiē】企【qǐ】业中，甚至还有【yǒu】乳企已经进入了“私有化”计划中。

9-21，雅士【shì】利国【guó】际发布公【gōng】告称，星莱【lái】投资有【yǒu】限公司（作为要约【yuē】人【rén】）建议透过【guò】协议【yì】安排方式对雅士【shì】利进行私有化，同时还建【jiàn】议撤销雅士利上【shàng】市地【dì】位。在该公告【gào】中可以看【kàn】到【dào】，预期撤销雅士利股份的【de】联交所上市地位生效【xiào】日期为【wéi】9-21下午四时正。

【资料图】

而此次私有化计划要追溯于2022年的9-21。

40岁的雅士利走上私有化进程

去【qù】年5月初，蒙【méng】牛与【yǔ】雅【yǎ】士利首次联合【hé】发【fā】布关于“私有化”的公告，其中提到，蒙牛考虑以【yǐ】每股1.2港元【yuán】将雅士利国际【jì】私有化。根据港股上市公【gōng】司【sī】私有【yǒu】化规则，有要约【yuē】收购和协议安排、吸收合【hé】并三种方【fāng】式选择。

但透过【guò】股权分析可知【zhī】，截至9-21，雅士利【lì】由中国蒙牛国际【jì】有限公司持有约【yuē】51.04%股份，由DANONE ASIA BABY NUTRITION PTE. LTD.（达能）持有25%股份，由张氏国际【jì】投【tóu】资有限公司持有6.39%股【gǔ】份【fèn】。换【huàn】句话说，无【wú】论【lùn】蒙牛选择以哪种方【fāng】式来【lái】私有化雅【yǎ】士利都需要与其他【tā】股东达成一【yī】致。

不过，对于此【cǐ】次私【sī】有【yǒu】化计划，市【shì】场似乎都是抱有【yǒu】“看好”的态度。比如万【wàn】联证券曾在研报中【zhōng】提到，蒙牛要约收购雅士【shì】利国际可简化雅士利的股权结构，巩固【gù】蒙牛对【duì】雅【yǎ】士利业务运营和发【fā】展控制，有利于【yú】蒙牛集团长【zhǎng】期【qī】发展。

对【duì】于蒙牛启动雅士【shì】利私有化，乳业分析师【shī】宋亮认为，一是在于促使达能顺利退出；二是蒙牛或将整个奶【nǎi】粉业【yè】务、包【bāo】括【kuò】贝拉【lā】米进行整合，后【hòu】续可能【néng】还【hái】会打包再上市；三则是利用私有【yǒu】化，重新建立起企业内部管理【lǐ】跟渠道的股【gǔ】权【quán】激励【lì】机【jī】制。

可【kě】此次计划要比【bǐ】伊利股份【fèn】全面要约澳【ào】优【yōu】复杂得多，比如作【zuò】为雅士利国【guó】际二股东的达能，与其相关的交【jiāo】易就横跨了近一年【nián】。

通过【guò】相【xiàng】关公【gōng】告可知，在蒙牛与雅士利国际联合发布私有化消【xiāo】息的【de】同时，蒙牛、达能【néng】、雅士利之【zhī】间还有几笔“特【tè】别交易【yì】”。9-21，蒙牛与【yǔ】达能【néng】订立【lì】低温业务买卖协议【yì】，据此【cǐ】，达能【néng】统一出售而蒙牛同意购买低温业务【wù】销售【shòu】股份；雅士利与达能订立多美滋中国买卖协议，据此，雅士【shì】利同意出售而达能同意购【gòu】买多美滋中【zhōng】国的100%股【gǔ】权；蒙牛【niú】与【yǔ】达能订立25%雅【yǎ】士利收购案买【mǎi】卖协议，据此，达能同意以每股1.2港【gǎng】元的【de】价【jià】格出售而【ér】蒙【méng】牛同意【yì】购买（或透【tòu】过其【qí】关联方【fāng】促使购【gòu】买）雅士利销售股份。

除了与雅士利无关的【de】低温业【yè】务买卖，多美滋中国的股【gǔ】权【quán】出售【shòu】也经过了十个月【yuè】左右。从9-21初步宣【xuān】布出售事项【xiàng】，直到9-21，雅士利才宣【xuān】布多【duō】美【měi】滋中国出【chū】售案已【yǐ】于当日完成。多美滋中国出售案【àn】完成后【hòu】，雅士【shì】利将不再持【chí】有多美滋中【zhōng】国的任何权益，多美滋中国【guó】则【zé】不再为公司的附属公司。

在【zài】这之【zhī】后的9-21，雅士利、蒙牛、要约人才发布联合公告，称【chēng】：有关私【sī】有化计划的先【xiān】决条件已【yǐ】达成。

对此，香颂【sòng】资本董事沈萌向大【dà】望【wàng】财讯表示，雅士利私有【yǒu】化不仅仅是将流通股买【mǎi】断而已，中【zhōng】间还涉及诸【zhū】多先决条件，只【zhī】有先决条件达成，私有化【huà】才会【huì】继续，因此【cǐ】持续周期长。

不【bú】过，无论是否要【yào】进【jìn】行私有化，对于雅士利来说【shuō】，出【chū】售多美滋【zī】中国未尝不是件好事。

雅士利连续两年净利润为负

多美滋也只有“亏损”贡献

在沈萌看【kàn】来，将多美滋出售给达能，是蒙牛系与达能【néng】分割的一个【gè】交易，也是为了在私有化时【shí】，得【dé】到达【dá】能【néng】的【de】支【zhī】持。

宋亮则认为，现在的多美滋对于雅士利来说“形同鸡肋”。

可曾经【jīng】的多美滋【zī】也是中国婴幼儿【ér】奶粉市场的“老大”。尼【ní】尔森【sēn】数【shù】据显【xiǎn】示，2012年多美滋国内婴幼儿配方奶【nǎi】粉的市场【chǎng】份额已经【jīng】高达11.7%，位居第一。

2015年7月【yuè】，蒙牛、雅士利、达能三方签订的谅解【jiě】备忘【wàng】录，达能【néng】拟向雅士【shì】利出售【shòu】持有的多【duō】美滋中国的全【quán】部股权；同【tóng】时【shí】使用拟收购中将【jiāng】获【huò】取的对价，通过中粮乳业投资认购【gòu】蒙牛乳业发行的股份【fèn】。同年9-21，雅士利【lì】发布公告称，以【yǐ】12.3港元的【de】价格【gé】收购了多美滋中国全部股权。

对于此次【cì】收【shōu】购【gòu】，雅【yǎ】士利方面曾【céng】表示，这是在【zài】参考多美滋中国的业务前【qián】景【jǐng】，财务状况及业绩【jì】，双方【fāng】根据【jù】正常商业条款经公平磋商确定的。在公告【gào】中，蒙牛【niú】与【yǔ】雅士利还表示，获得【dé】“多【duō】美滋”商标是雅士利方面最【zuì】为看【kàn】重的。

但是，在2013年【nián】8月恒天然事件爆发【fā】后，多美滋中国就【jiù】已经【jīng】走上了【le】下坡路【lù】。从【cóng】业【yè】绩来看，2012年多美滋中国销售额为57.33亿元，净利【lì】润7.65亿元，但在2014年【nián】，其销【xiāo】售额只有13.19亿元，净利润【rùn】为-7.71亿元【yuán】。

祸不单【dān】行【háng】，2021年，雅士利【lì】最看重的“多美滋”商标，计【jì】提【tí】减值后【hòu】给前者带来0.81亿【yì】元的亏损。

在2022年年报中【zhōng】，雅【yǎ】士利更是直接将【jiāng】多【duō】美【měi】滋中国的出售事项写进“持作出售资产和【hé】负债”部分中。该公司表示【shì】，约4.7亿元（可进【jìn】行其他调整）的穿【chuān】透金额将用于【yú】计算【suàn】多【duō】美滋中国【guó】出售【shòu】时的损【sǔn】益，而【ér】不是【shì】股权转让协议下的对价。

对于出售多美【měi】滋【zī】中国，雅士利国际在公告中【zhōng】如【rú】是说道：“期内，国产品牌和外资品牌的竞争格局悄然生【shēng】变，受【shòu】新冠疫情影响，外资品【pǐn】牌海外工厂生产运输面临压【yā】力，进一步加速国产品【pǐn】牌市【shì】场份额的提升【shēng】。此外，期内“国潮风”持续升温【wēn】，国内消费【fèi】者对中国本【běn】土【tǔ】品牌的【de】信心持续增强。作为优质国产奶粉品牌，雅士利【lì】期【qī】内【nèi】把握以上【shàng】市【shì】场趋势，为业务提供新增【zēng】长动力。”

但从业绩来看，雅士利国际【jì】本身已经连续两年净利润为负【fù】数，且亏【kuī】损也是持【chí】续扩大【dà】。财务数【shù】据显示【shì】，2020年【nián】-2022年雅士利国际营收分【fèn】别为36.49亿元、44.35亿元、37.38亿【yì】元，分别同比增【zēng】长【zhǎng】6.95%、21.53%、-15.71%；净利润分【fèn】别【bié】为1.01亿元、-0.81亿元、-2.31亿元，分别同比下降10.04%、180.49%、183.57%。

值得【dé】一【yī】提【tí】的是，在众多上市【shì】乳企中，雅士利的亏损金额仅高于去年深陷【xiàn】食【shí】安问【wèn】题【tí】的麦【mài】趣尔（去年净亏损3.51亿元）。

分业务看【kàn】，截【jié】至【zhì】9-21止年【nián】度，雅士利【lì】国际奶【nǎi】粉产【chǎn】品分部业绩【jì】为29.68亿元，同比下降18.7%。其他奶粉制品分【fèn】部业绩为5.12亿元，同【tóng】比增长16.7%。冲【chōng】调产品分部业【yè】绩为【wéi】1.95亿元，同【tóng】比下降11.8%。其【qí】他分部业绩为6324.1万元，同比【bǐ】下降49.3%。

对于整体【tǐ】销售收入【rù】下降，雅士利国际【jì】表【biǎo】示，主要是由于由于疫【yì】情【qíng】、市场竞争激烈以及出生率下降【jiàng】，收入呈现下滑【huá】趋势。

在【zài】宋亮看来，2022年奶粉市场环境整体而言较为【wéi】低迷，加上成人奶【nǎi】粉品牌【pái】大幅增长【zhǎng】，竞争【zhēng】加【jiā】剧，成人奶粉【fěn】的价格战【zhàn】也十分【fèn】激烈。不【bú】过，成【chéng】人【rén】奶粉是【shì】雅士利国际整个产品结构中增【zēng】长较快的【de】部分，所以【yǐ】雅士利营收下跌得【dé】比较厉害。其【qí】他奶粉企业的【de】产品结构比较丰富，抵抗市场的风险能【néng】力更强，所以从【cóng】业绩来看，下滑得【dé】没那么厉害【hài】。

除【chú】此之外，大望财讯【xùn】注意【yì】到，在雅士利2022年财【cái】报的众多数据中【zhōng】，存货数【shù】据在“逆【nì】势增长”。

业绩亏损影响蒙牛业绩

退市后的雅士利能否破局？

通过财报可以看【kàn】到，截至2022年末，雅士利国际存货余【yú】额为10.74亿元，存【cún】货【huò】增加【jiā】31.7%，对此，雅【yǎ】士利方面【miàn】解【jiě】释称，主要由于自喷全脂粉库存余【yú】额【é】增加。

与此同时，雅士【shì】利【lì】国际的经营活动所用的现金【jīn】流量净额为-4.954亿，非【fēi】流动负债总【zǒng】额增至【zhì】1.158亿，流【liú】动负债增值16.56亿元。

在此背景下，大股东蒙牛也受到一定【dìng】影响。虽然【rán】在过【guò】去几年时间里，蒙牛【niú】在奶【nǎi】粉业务上的【de】调整几乎次次都被称为大动作，比如【rú】收购雅士【shì】利股权、出售君乐宝、收购【gòu】贝拉米【mǐ】等，但【dàn】其【qí】奶粉业【yè】务却并没有迎【yíng】来想象当中的增【zēng】长。这其中也与【yǔ】奶粉【fěn】收入主【zhǔ】要【yào】来源之一的雅士利有着不可分割的原因。

年【nián】报显示，2021年蒙牛营收为881.415亿元，其中奶粉产品收入【rù】约49.64亿元，雅士【shì】利【lì】国际录得的【de】44.35亿元收【shōu】入占奶粉产【chǎn】品收【shōu】入【rù】的【de】89.34%%，但仅占总【zǒng】收【shōu】入的5.03%。2022年营收为925.93亿元，其中奶粉产【chǎn】品收入约40.16亿元，雅士利国际录得的37.38亿【yì】元【yuán】收【shōu】入占奶粉【fěn】产品【pǐn】收入的93.08%，但【dàn】仅占总收入【rù】的4.04%。

事实上，蒙牛此前对于雅士利大概是抱有厚望的。蒙牛【niú】总裁卢敏放在2020年提到“五年【nián】再创一个新【xīn】蒙牛”时曾提到了对奶【nǎi】粉等【děng】业务的规【guī】划，比如【rú】“3年做【zuò】到【dào】100亿”的【de】目标。但3年过后，蒙牛奶粉业务“勉强”达到百【bǎi】亿目标【biāo】的【de】50%。

或许是不愿【yuàn】再被雅士利“拖累”，蒙牛选【xuǎn】择将其私有化【huà】。对此，有【yǒu】业【yè】内人士认为，雅士【shì】利【lì】私有【yǒu】化理【lǐ】论上【shàng】有助于蒙牛旗下各【gè】大奶粉业务深【shēn】度协同，为继续进行其【qí】他奶粉品牌的收购提供【gòng】灵活性，从【cóng】而不用【yòng】再回避关【guān】联交易和同【tóng】业竞争的问题。

在宋亮看来，目前【qián】市场集中度正在提升，龙头企业越来越强【qiáng】，留给雅士【shì】利的机会越来【lái】越少，人口出生率【lǜ】下降造【zào】成整个【gè】市场容【róng】量的萎缩，也【yě】会对它产生影响。

宋亮进【jìn】一步表示，未来【lái】雅士利应该还是【shì】会把婴幼儿【ér】、成【chéng】人奶粉部分作为重点投入赛道。退【tuì】市【shì】后，一方面会让雅【yǎ】士利更加【jiā】务实，另一【yī】方面有助于其调整战略规划，使【shǐ】之【zhī】更加精准【zhǔn】。不过【guò】，在市场【chǎng】出现变化前，雅士利【lì】能做的就是通【tōng】过调整产品【pǐn】体【tǐ】系、内部管理等方面，为【wéi】以后寻找【zhǎo】新的增长曲线打好基【jī】础。

对于即将退市的【de】雅士利，沈萌也与【yǔ】宋亮持【chí】有类似观点，他认为雅士利仍然【rán】会聚焦奶粉行业，无论【lùn】是经【jīng】验技术，还是【shì】品牌渠道，雅士利放弃【qì】奶【nǎi】粉转投【tóu】其他品类【lèi】不具【jù】有【yǒu】财【cái】务的吸引力。而【ér】退市可以减少影响雅士利的【de】外部因素，让其专注【zhù】业务发展。